市場快訊
2024/07/04
瑞士隆奧觀點：亞債市場為什麼值得投資？
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(本文章為展新投顧行銷資訊，2024年07月)
在全球股市相當熱絡的情況下，亞洲債市的確不是市場主流產品，讀者們可能也比較陌生，所以本文先從「為何要投資亞洲」說起。
首先，今年亞洲新興市場的基本面韌性顯著增強，除了中國和日本以外的亞洲成長趨勢與其他已開發市場明顯不同。這些亞洲新興市場的成長趨勢是由1.城市化、2.國內消費、3.基礎設施需求增加、4.人工智慧驅動的全球科技上升趨勢以及5.銅和鎳等關鍵金屬受惠於與永續發展而造成價格結構性上漲等長期主題所推動的。
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再來與美國不同的是，亞洲的國內通膨壓力要低得多，這使得亞洲各國央行有更多的操作空間；不過，面對2024年美元走強的趨勢，預期亞洲央行將不會急於降息，因為最重要的是要維持外匯的穩定，才不會對國內經濟成長產生重大的影響。此外，根據JP Morgan的預估，今年亞洲及新興市場債券仍將為負供給，也就是新發行的債券總額少於今年到期的債券總額，也將為亞洲債券提供技術面支持。
而在整體亞洲市場中較有利基的印度、印尼等，其國內融資條件明顯改善，某程度上與全球市場脫鉤，且新興市場國家的信用狀況和銀行業資產負債表非常強勁，能夠支持成長。
概述亞洲整體概況，接下來分享的是瑞士隆奧亞債策略經理人Dhiraj Bajaj重點關注的亞洲新興市場。首先要介紹的是長期發展最受全球注目的印度。
在亞洲新興市場中，最具潛力的亞洲新興國家則非印度莫屬。過去10年印度在總理莫迪（Narendra Modi）的帶領下，結構性改革非常成功，可謂新興市場最亮眼的明日之星。
根據其2023-2024 年財政預算，將有10兆印度盧比用於基礎建設發展，是過去9年支出金額的5倍，基礎建設支出是最大的成長動能，將為製造業和服務業吸引國外直接投資奠定良好基礎。莫迪總理領導的政府將確保結構改革延續、公共資本支出的持續推動和財政紀律，印度歷經過去十年的結構性改革和經濟成長支持政策下，與其他亞洲經濟體相比，通膨管理符合目標，經濟前景也更好。
在產業方面，印度銀行業過去兩年不良貸款下降，淨利差強勁且穩定，且有為正在發展的基礎建設提供融資的巨大機會，且目前國內銀行體系流動性充裕，消費旺盛將支撐零售貸款需求。此外，印度政府致力於主導能源革命，大力擺脫傳統能源形式，轉向再生能源，而再生能源公司也從單純的能源生產轉型為開發能源儲存系統。一般來說，印度再生能源公司債券受惠於與國有分銷公司的長期合約，擁有電價穩定的收入和利潤，大多數債券都具有強勁的再生能源專案的安全保障。
除了印度外，另一個值得留意的國家就是印尼。
印尼的全國大選落幕，即將上任的總統Prabowo將與現任總統Jokowi之子聯手，引領現任執政人馬組成新政府，預期在新政府帶領之下，印尼將維持對財政的管控，過去優秀的政策將得以延續。此外，印尼在全球能源轉型仍扮演重要角色，Jokowi總統自 2019 年起禁止出口鎳礦，迫使外商公司必須於境內設立冶煉廠和加工廠，而目前中國已斥資數十億元投資印尼的金屬及礦業，尤其是電動車電池仰賴的鎳，預期這能促使印尼GDP每年額外成長1%到1.5%。
在匯率方面，受聯準會延後降息及美元走強的影響，今年以來印尼盾表現疲弱，然而，由於印尼擁有5%健康的經濟成長，目前通膨穩定在2.9%左右，經常帳赤字也較小僅-0.6%，財政預算支出也受到嚴格控制，因此，印尼央行仍有空間在今年4月升息25個基點，以針對強勢美元採取預防性措施。
印尼此次的升息應該為其他新興市場央行在等待聯準會開始降息的同時加強貨幣防禦帶來良好的示範效果。而且新興市場央行的這些小幅鷹派的舉措應不會對國內經濟成長產生重大的影響，因為其與大多數經濟正在放緩的已開發市場不同，新興市場的經濟正值復甦階段。
瑞士隆奧亞債策略關注的市場不侷限於新興亞洲及傳統產業，關注其他具有利基的新興市場，如埃及與奈及利亞。
瑞士隆奧亞債策略經理人Dhiraj Bajaj看好埃及的主要原因是，埃及政府近期宣布將獲得阿拉伯聯合大公國的資金支持以在地中海沿岸開發度假勝地、金融中心和自由區，預估將為埃及帶來240億美元的新資金流入。
此外，埃及於今年3月開始實施浮動匯率，雖一度造成貨幣的重貶，但央行同時將利率提高600個基點以穩定匯市，此舉最主要目的為爭取IMF的援助資金規模擴大到80億美元，與此同時，歐盟的援助資金料將超過80億美元。這對海外投資人來說是一個非常正向的改變，未來的援助資金更加明確，且貨幣儲備大幅增加，預期未來埃及有望被調升多個評等至BB-/B+。
而佈局奈及利亞的主要原因是，過去幾年奈及利亞一直都是財政主導的時代，央行為財政赤字提供大量貨幣融資，最終導致持續低利率與高通膨的時代。從去年開始，奈及利亞的新領導層開始正視這一系列的問題並推出結構性改革，包含取消燃油補貼、鬆綁匯率管制、以及大幅收緊貨幣政策等，雖然使奈拉（Naira）大幅貶值，但改革有成獲得境外投資人及信評公司的肯定，吸引大量資金流入奈及利亞，此外，貨幣儲備的累積以及為了減少補貼而調整燃油價格等改革措施將進一步推動該國的改革進展。
提及那麼多看法正向的國家，大家對於亞債的擔憂，可能都還是中國的部分。的確從2021至2023都是從中國房地產泡沫，引發大量房地產公司違約倒閉，甚而大幅影響到中國經濟，至今仍讓中國陷入低度成長和通縮風險中，那段期間的負向擴散效應也持續影響亞債市場，如今亞債市場已逐漸復甦，這邊也分享經理人對於中國總體環境的看法。
經理人認為在這幾年的逆風之後，中國是有機會逐漸穩定下來，即便房地產市場繼續顯示疲軟跡象，應該仍然是在進行L型的調整，但在2024年在額外財政刺激支出人民幣2兆元的政策支持下，製造業和基礎設施領域進一步推動投資，中國的整體成長軌跡將可望出現短中期循環的觸底。只要預計消費者信心、企業支出模式和股市在2024年上半年觸底，也可終止過去2-3年的負財富效應。
當然在基本程度的審慎樂觀態度中，同時間瑞士隆奧亞債策略經理人Dhiraj Bajaj也還是有觀察到隱憂，包含通膨還是在很低的水準，通縮風險仍無法擺脫。勞動力和總人口持續萎縮，中位數年齡為 41 歲，人口老化的結構性問題無法改善。低利率的貨幣政策已經很寬鬆，降息空間很小，存款準備率也已接近歷史低點，代表也沒什麼貨幣政策空間可以用來刺激經濟。
總結：中國有機會一波小觸底，但長線問題仍無法斷言，在這個看法之下，經理人對於中國還是相對非常低度的配置，只有7%的水準，相對於指數有35%的比例在中國，是非常大幅度的Underweight。所以對於亞洲債券基金這樣特別類型的，投資人一則是也不用過度擔心中國，最激烈程度的負向循環應該已結束，二則是也要觀察經理人對於中國的配置情形，以免一竿子打翻一條船，反而失去了掌握亞債多元性和區域性不同經濟循環的優勢機會。
在總體方面，瑞士隆奧亞債策略經理人Dhiraj Bajaj認為美國成長趨勢強勁，僅會經歷小幅度的放緩，但貨幣政策的落後效果、高額的財政支出、以及強勁的薪資成長率等，都會讓通膨放緩的最後一哩路相當艱難，因此投資團隊認為FED今年很可能只會降息1碼，並在2025年降息4碼，不過在利率展望部分，經理人認為到2025年底時，美國10年期公債利率有望落在3.5%-4%，中長線而言美債殖利率應該還是動態向下的，這也將有利於整體債市。
而在亞洲，若排除中國以外來分析，新興亞洲的通膨壓力較低且成長強勁，搭配活躍的國內融資市場，處於景氣上行週期的亞洲市場正與經濟放緩的已開發市場分道揚鑣。此外，全球永續發展的需求將使大宗商品價格看漲，特別是「銅」將進入超級週期，有利於主要出口銅的新興國家。
而另一關鍵的全球趨勢為全球科技週期正在持續加速，這將有助於以科技供應鏈為重心的北亞及印度。貨幣市場方面，2024年面對強勁的美元，亞洲央行將重拾偏鷹派的立場，而若外匯市場能維持穩定，預料將不會構成經濟成長的絆腳石。
投資觀察的重點，除了前面提到的國家外，在不同的信用評等配置選擇部分，瑞士隆奧亞債策略經理人Dhiraj Bajaj也預期新興亞洲市場將在當前信用市場週期中表現優異，但目前的投資級債信用利差過窄，因此目前傾向佈局於新興亞洲優質的的非投資等級債，特別是印度的BB級公司債、新興亞洲非投資等級的主權債，不過對於長天期的投資等級債，隨著未來2-3年利率逐步降低，未來仍有伺機佈局的機會，他也認為在降息週期，選擇高品質的高殖利率債券將有助於創造優異的報酬。
最後，瑞士隆奧亞債策略經理人Dhiraj Bajaj準備了一段話想與投資人分享：
”2024年4月是本策略成立滿十週年，本策略與投資人一同走過2013-2014年聯準會縮表恐慌、2015年大宗商品和新興市場暴跌、2016-2018年貨幣緊縮週期、2020年新冠肺炎疫情，接著是最令人膽戰心驚的2022年中國房地產危機、新興市場重挫，以及近期美國最急速的升息循環。
我想與投資人分享兩個觀點。首先，投資團隊近年致力改善投資流程和風險管理，持續聚焦於超額報酬和績效，而不只是單純吸納資產。再者，本策略經歷的過去十年的時間裡皆處於0利率環境，而當今投資等級債和非投資等級債券總收益已大幅上升，因此我們期許自己下個10年的累積報酬能高於過去的10年，創造更輝煌的年代！”
